Nachdem das Bundesministerium der Justiz und für Verbraucherschutz und das Bundesministerium der Finanzen mit dem Diskussionspapier "Eckpunkte für die regulatorische Behandlung von elektronischen Wertpapieren und Krypto-Token – Digitale Innovationen ermöglichen – Anlegerschutz gewährleisten" vom 07.03.2019 die Einführung elektronischer Schuldverschreibungen angekündigt haben, haben die beiden Ministerien nun am 11.08.2020 den Entwurf eines Gesetzes zur Einführung von elektronischen Wertpapieren ("eWpG-RefE") veröffentlicht. Mit dem Gesetzesentwurf wird das Ziel verfolgt, die Entmaterialisierung des Wertpapiers unter Wahrung der Erfordernisse des Anlegerschutzes zu ermöglichen und im Zivil- und Aufsichtsrecht die notwendige Rechts- und Anwendungssicherheit zu schaffen.
1. Hintergrund
Digitalisierungseffekte und innovative Technologien wie Blockchain haben den Finanzmarkt über die letzten Jahre hinweg zunehmend geprägt. Entsprechend dieser Entwicklung wurde bereits im Koalitionsvertrag der Bundesregierung vom 12.03.2018 verankert, das Potenzial der Blockchain-Technologie zu erschließen, Missbrauchsmöglichkeiten zu verhindern und insbesondere die Rolle der Bundesrepublik als einen der führenden Digitalisierungs- und FinTech-Standorte zu stärken. Im Hinblick darauf, dass auch andere Staaten die Nutzung der Blockchain-Technologie für Finanzinstrumente zulassen, soll durch das eWpG-RefE in Deutschland die Attraktivität des hiesigen Finanzstandorts gesichert werden.
Die Notwendigkeit dieses Gesetzesentwurfs erschließt sich auch aus dem Bedürfnis, etwaige Hindernisse für den Einsatz neuer Technologien bei Kapitalmarkttransaktionen zu beseitigen. Denn nach geltendem deutschem Recht setzt jede Wertpapieremission die Ausfertigung einer Urkunde bzw. Globalurkunde voraus. Regelmäßig wird bei einem Zentralverwahrern (Central Securities Depositary, "CSD") eine Globalurkunde hinterlegt, an der die Wertpapierinhaber Miteigentumsanteile erwerben. Angesichts der Tatsache, dass bereits seit einigen Jahren auch in Deutschland Urkunden nicht mehr in physischer Form zirkulieren und dass die Übertragung von Wertpapieren durch elektronische Systeme erfolgt, war eine Gesetzreform erforderlich, um den Rechtsrahmen mit der digitalen Realität in deutschen Finanzmärkten in Einklang zu bringen.
2. Regelungsumfang des Gesetzesentwurfs und seine Auswirkungen
Im Folgenden werden der Regelungsumfang des eWpG-RefE dargestellt und die wichtigsten Auswirkungen des eWpG-RefE skizziert.
2.1 Elektronische Inhaberschuldverschreibung
Kernstück des Gesetzesentwurfs ist die Öffnung des deutschen Rechts für elektronische Wertpapiere. Mit der papierlosen elektronischen Begebungsform wird die derzeit zwingende urkundliche Verkörperung von Wertpapieren aufgegeben. Allerdings bezieht sich der Gesetzesentwurf lediglich auf die Öffnung für elektronische Inhaberschuldverschreibungen; die Öffnung für weitere Inhaberpapiere wie Aktien oder Investmentfondsanteile soll zu einem späteren Zeitpunkt erfolgen.
Der Gesetzesentwurf sieht dabei lediglich die Option und keine Pflicht zur elektronischen Begebung vor. Da das derzeitige System der Wertpapierurkunden in der Praxis ohne nennenswerte Probleme und sehr effektiv funktioniert, sollen die Emittenten am bewährten System der Wertpapierurkunden festhalten dürfen. Bei diesem Wahlrecht handelt es sich lediglich um eine Erweiterung der nutzbaren Begebungsformen und nicht um eine Erweiterung des "numerus clausus" der Wertpapiere.
2.2 Das Register
Nach dem Vorbild des Bundesschuldenwesengesetzes (BSchuWG) sollen elektronische Wertpapiere durch Eintragung in ein Register entstehen. Der Gesetzesentwurf gibt zwei Arten von tauglichen Registern vor, in denen elektronische Wertpapiere begeben werden können: Zum einen das zentrale Wertpapierregister und zum anderen das Kryptowertpapierregister. Es gilt hervorzuheben, dass die Eintragung in das jeweilige Register die Wertpapierurkunde ersetzen, jedoch nichts an der Rechtsnatur des Wertpapiers ändern soll.
a) Zentrales Register über elektronische Wertpapiere
Das zentrale Register über elektronische Wertpapiere soll von einem zugelassenen Zentralverwahrer geführt werden. Der Gesetzesentwurf sieht bestimmte Mindestangaben vor, die in das Register aufzunehmen sind, wie etwa Gesamtemissionsvolumen und Nennbetrag (§ 13 eWpG-RefE), und beschränkt die Möglichkeiten diese zu ändern (§14 eWpG-RefE). Die Einzelheiten der Registerführung sowie der technischen Anforderungen sollen durch Rechtsverordnung erfolgen, die sich rascher an technische Entwicklungen anpassen lassen.
b) Kryptowertpapierregister
Elektronische Wertpapiere, die durch eine Eintragung in ein Kryptowertpapierregister geschaffen werden, werden als Kryptowertpapiere definiert. Dieses Kryptowertpapierregister, dessen Führung lizenzpflichtig sein wird (siehe unter 3 unten), muss als ein dezentrales fälschungssicheres Aufzeichnungssystem ausgestaltet sein, in welchem die Daten in der Zeitfolge protokolliert und gegen unbefugte Löschung sowie die nachträgliche Veränderungen geschützt gespeichert werden sollen (§ 16 eWpG-RefE). Trotz der Tatsache, dass die Ausgestaltung des Kryptowertpapierregisters die Kernmerkmale der Distributed Ledger Technologie ("DLT") beinhaltet, hat der Gesetzgeber klargestellt, dass die Anforderungen an die Ausgestaltung des Kryptowertpapierregisters technikneutral gefasst sind; eine Festlegung auf die DLT ist indes nicht gewollt.
Gemäß § 3 Abs. 1 eWpG-RefE muss bei Kryptowertpapieren die Inhaberschaft im Register vermerkt werden, so dass derjenige als Inhaber des Kryptowertes zu betrachten ist, auf dessen Namen das Kryptowertpapier oder ein bestimmter Anteil an einer Gesamtemission im Kryptowertpapierregister eingetragen ist. Somit steht ein Rechtsscheinträger zur Verfügung, der einen gutgläubigen Erwerb ermöglicht. Aufgrund der erwähnten Unveränderlichkeit der Daten in dezentralisierten Aufzeichnungssystemen, wird die Inhaberschaft aus datenschutzrechtlichen Gründen ausschließlich in pseudonymisierter Form vermerkt.
2.3 Vereinheitlichung mit dem deutschen Sachenrecht
Ebenfalls nach dem Vorbild des BSchuWG werden elektronische Wertpapiere kraft gesetzlicher Fiktion gemäß § 2 Abs. 3 eWpG-RefE zu Sachen im Sinne des § 90 BGB erklärt. Damit finden automatisch alle Vorschriften zum Schutz des Eigentums an Sachen Anwendung, um auch den Berechtigten elektronischer Wertpapiere den gleichen umfassenden Schutz zukommen zu lassen wie Eigentümern verbriefter Wertpapiere. Denn als Teil des Begebungsvertrags ist auch für die Begebung elektronischer Wertpapiere die Übereignung des Wertpapiers vom Aussteller auf den ersten Inhaber erforderlich. Das setzt wiederum unter anderem die Übertragung des unmittelbaren Besitzes voraus.
Der Eigentumsschutz erstreckt sich insbesondere auf die Fälle der Zwangsvollstreckung oder der Insolvenz. Um den Besonderheiten von elektronischen Wertpapieren in Einzeleintragung Rechnung zu tragen, sind Sonderregelungen für Verfügungen, einschließlich der Eigentumsübertragung (§ 24 eWpG-RefE) und insbesondere den gutgläubigen Erwerb (§ 26 eWpG-RefE) vorgesehen. Für die Sammeleintragung erfolgt dies entsprechend § 6 Absatz 2 BSchuWG durch eine Gleichstellung der Eintragung mit einem Wertpapiersammelbestand.
Der Gesetzgeber betont, dass mit der sachenrechtlichen Fiktion keine Entscheidung über die Frage getroffen wurde, ob elektronische Wertpapiere zu einem neuen Recht sui generis zu deklarieren sind. Vielmehr soll diese Entscheidung einer umfassenden Reform des deutschen Wertpapier- und Depotrechts vorbehalten bleiben.
2.4 Verpflichtungen des Emittenten und außerordentliches Kündigungsrecht von Kryptowertpapieren
Die Emittenten von Kryptowertpapieren trifft gemäß § 21 eWpG-RefE die Pflicht, geeignete technische und organisatorische Maßnahmen zu ergreifen, um die erforderliche Integrität und Authentizität der begebenen Kryptowertpapiere während ihrer gesamten Eintragungsdauer zu gewährleisten. Angesichts der Tatsache, dass Inhaberschuldverschreibungen recht häufig über Zweckgesellschaften (Special Purpose Vehicle, "SPV") ausgegeben werden, bleibt es fraglich, wie die Emittenten in solchen Fällen die neuen Anforderungen erfüllen könnten. Hierbei ist zu bedenken, dass viele SPVs höchstwahrscheinlich nicht über genügend technische und organisatorische Ressourcen für diesen Zweck verfügen werden und in der Praxis andere Unternehmen in die Begebung und die Veräußerung der Wertpapiere eingebunden sind und auch künftig bleiben werden.
Darüber hinaus sollen Inhaber von Inhaberschuldverschreibungen, die in Form von Kryptowertpapieren ausgegeben wurden, von einem gesetzlichen Recht zur außerordentlichen Kündigung profitieren, wenn der Emittent die Funktionsfähigkeit des Kryptowertpapierregisters nicht innerhalb des vom Wertpapierinhaber festgelegten Zeitrahmens wiederherstellt (§ 31 eWpG-RefE). Die den Emittenten von Kryptowertpapieren auferlegte Pflicht ist insoweit bemerkenswert, als dass der jeweilige Emittent von Kryptowertpapieren und das das Kryptowertpapierregister betreibende Unternehmen nicht zwangsläufig dieselbe Person und nicht einmal Teil derselben Gruppe sein müssen. Somit erscheint es als fraglich, ob der Emittent die notwendigen Vorkehrungen treffen kann, um die Fehlfunktionen des Kryptowertpapierregisters, welches nicht direkt von ihm betrieben werden darf, zu beseitigen.
2.5 Auswirkungen auf Emissionen; Wechsel der Begebungsform
Der Gesetzesentwurf zum eWpG regelt auch das Verhältnis von elektronisch begebenen Wertpapieren zu Wertpapierurkunden. Wie in der bisherigen Praxis für sammelverwahrte Wertpapiere üblich, besteht gemäß § 6 Abs. 1 eWpG-RefE kein Anspruch auf die Ausreichung von Einzelurkunden.
Während die Umwandlung von elektronisch begebenen Wertpapieren in mittels Urkunde begebene Wertpapiere nur mit Zustimmung des Berechtigten vorgesehen ist (§ 6 Abs. 2 eWpG-RefE), soll die Umwandlung sammelverwahrter Urkunden in eine Sammeleintragung im zentralen elektronischen Wertpapierregister hingegen jederzeit ohne Zustimmung der Berechtigten möglich sein, sofern nichts abweichendes geregelt wurde (§ 6 Abs. 3 eWpG-RefE). Insoweit privilegiert der Gesetzgeber die Form der elektronischen Wertpapiere. Eine Ausnahme gilt insoweit jedoch für den Wechsel zur Form des Kryptowertpapiers. Da die mit dem Kryptowertpapierregister einhergehende Technik neu ist und sich hieraus gewisse Risiken ergeben können, darf ihre Nutzung nur erfolgen, wenn die Benutzung auch vom Berechtigten gewollt ist.
2.6 Übergangsregelung
Den Emittenten bereits vor Inkrafttreten des Gesetzes begebener verbriefter und in Sammelverwahrung befindlicher Schuldverschreibungen eröffnet § 33 eWpG-RefE die Möglichkeit, nach Inkrafttreten des Gesetzes, diese Schuldverschreibungen durch Eintragung in das Wertpapierregister in elektronische Wertpapiere umzuwandeln.
2.7 Anwendbares Recht
In Übereinstimmung mit § 17a DepotG soll gemäß § 32 eWpG-RefE das Recht desjenigen Staates maßgeblich sein, unter dessen Aufsicht diejenige Stelle steht, die das Wertpapierregister führt, in dem das elektronische Wertpapier eingetragen ist. Hintergrund ist zum einen, dass eine Bestimmung des anwendbaren Rechts nach dem Belegenheitsort der Sache (lex rei sitae) bei elektronischen Wertpapieren ausscheidet und zum anderen, dass das Wertpapierregister bei einer elektronischen Registerführung schwierig zu lokalisieren sei.
3. Lizenzpflichten im Hinblick auf Registerführung und Verwahrung von kryptographischen Schlüsseln
Zum Zwecke des Anlegerschutzes, der Marktintegrität sowie der Transaktionssicherheit wird die Führung eines Kryptowertpapierregisters als Finanzdienstleistung im Sinne des § 1 Absatz 1a des Kreditwesengesetzes (KWG) ausgestaltet. Künftige Kryptowertpapier-Registerführende Stellen werden somit von der Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht überwacht und unterliegen zahlreichenden regulatorischen Anforderungen, die unter anderem ein Anfangskapital in Hohe von EUR 730,000 vorsehen, sowie generelle organisatorische und Meldepflichten für Finanzinstitute beinhalten. Weiterhin, sind die Krypto-Registerführende Stellen als Verpflichtete im Sinne des § 2 Abs. 1 des Geldwäschegesetzes zu betrachten, die auch entsprechenden geldwäscherechtlichen Vorgaben unterliegen.
Die Verwahrung von Kryptowertpapieren, welche gleich der Verwahrung und Verwaltung von verbrieften Wertpapieren dem Tatbestand des Depotgeschäfts unterfällt, ist nicht zu verwechseln mit dem Kryptoverwahrungsgeschäft im Sinne von § 1 Abs. 1a S. 2 Nr. 6 KWG. Die vorgenommene Erweiterung des Tatbestandes für das Kryptoverwahrgeschäft bezieht sich insoweit nur auf die Sicherung von kryptographischen Schlüsseln. Sofern im Rahmen des Depotgeschäfts mit Kryptowertpapieren auch dazugehörige kryptographische Schlüssel gesichert werden, soll nach dem Willen des Gesetzgebers neben der Erlaubnis für das Depotgeschäft jedoch keine Erlaubnis für die gesonderte Sicherung dieser kryptographischen Schlüssel erforderlich sein.
4. Auswirkungen auf das Wertpapierprospektgesetz
In Artikel 3 des Referentenentwurfs ist eine Ergänzung des Wertpapierprospektgesetzes (WpPG) vorgesehen, welche für elektronische Wertpapiere im Sinne des eWpG-RefE gilt, die dem Anwendungsbereich des WpPG unterfallen. Da der im WpPG verwendete aufsichtsrechtliche Wertpapierbegriff weiter ist als der zivilrechtliche Wertpapierbegriff, an welchen der eWpG-RefE anknüpft, gelten die ergänzenden Regelungen aber auch für sogenannte Wertpapier-Token, die weder verbrieft sind noch elektronische Wertpapiere im Sinne des eWpG-RefE darstellen. Dementsprechend wird gemäß § 4 Abs. 3a eWpG-RefE der Katalog der Mindestangaben in einem Wertpapier-Informationsblatt bei der Emission von unverbrieften und digitalen Wertpapieren um spezifische Angaben wie die technische Ausgestaltung des Wertpapiers, den dem Wertpapier zugrundeliegenden Technologien sowie zur Übertragbarkeit und Handelbarkeit des Wertpapiers erweitert. Diese Erweiterung ist aufgrund der Digitalisierung bzw. der sogenannten "Tokenisierung" von Wertpapieren erforderlich, um potentiellen Anlegern eine größere Transparenz zu gewährleisten und den Anlegerschutz insgesamt zu erhöhen.
5. Auswirkungen auf das Pfandbriefgesetz
Die Schuldverschreibungen im Sinne des Pfandbriefgesetzes werden grundsätzlich von der neuen Definition der elektronischen Wertpapieren umgefasst. Daher können auch neue Schuldverschreibungen elektronisch begeben werden und schon begebene Pfandbriefemissionen können auf die elektronische Form umgestellt werden. Nichtsdestotrotz, wäre in solchen Fällen die im § 8 Abs. 3 PfandBG vorgesehene Bescheinigung des Treuhänders auf dem Pfandbrief nicht mehr möglich, da die begebene Wertpapiere keine physische Darstellung in Form einer Global-Urkunde mehr haben. Vor diesem Hintergrund besteht für die vollständige Anwendbarkeit des neuen Regimes über elektronische Wertpapiere in Bezug auf Schuldverschreibungen nach dem PfandBG weiterer Anpassungsbedarf des eWpG-RefE.
6. Fazit
Es ist begrüßenswert, dass nunmehr auch der deutsche Gesetzgeber die Initiative ergriffen hat, um die Begebung von Wertpapieren unter deutschem Recht technologieoffen zu ermöglichen und den Finanzplatz Deutschland digital besser aufzustellen. Im Hinblick auf den zu erwartenden Aufwand, der damit verbunden sein wird, die Infrastruktur einzurichten und bestehende Prozesse umzustellen, erscheint es nachvollziehbar, den Anwendungsbereich dieses Gesetzes zunächst auf Inhaberschuldverschreibungen zu beschränken. Der Gesetzgeber lässt es offen, ob er künftig eine umfassendere Reform, die auch das Depotrecht umfasst, vorlegen wird. Andere Länder wie die Schweiz setzen schon länger auf Bucheffekten. Wenngleich eine umfassende Reform aus rechtsdogmatischer Sicht Vorteile bieten könnte, da die derzeit bestehende komplexe Begründung für die Eigentumsübertragung von Inhaberschuldverschreibungen vereinfacht werden könnte, ist der Gesetzgeber doch gut beraten, das Wertpapierrecht schrittweise zu reformieren und erst einmal die Erfahrungen mit den elektronischen Wertpapieren abzuwarten.
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